两周前，川普2.0关税最令人忧虑的影响仍是通膨居高不下，但如今市场日益担心川普关税将把美国经济推入衰退，甚至引爆一波金融危机。
2008年诺贝尔经济学奖得主克鲁曼9日表示，美国总统川普的贸易政策显然是受「自我」、而非意识形态驱动，正因为没有清晰的政策目标可循，没人知道川普明天究竟打算怎么做，遑论未来数年。这让企业难以预作长期投资规划，人人为等待政策厘清而搁置投资计划，势必冲击经济成长。
关税顾虑从通膨、衰退 扩及金融危机
但现在更恐怖的是，愈来愈多迹象显示，美国可能面临一场由关税引发的金融危机。
先从关税引发的通膨疑虑说起。提高关税至少会导致消费者物价暂时上涨，但对联准会（Fed）而言，真正至关重要的大问题是，物价是否会涨到导致「预期通膨」持续走高，进而在经济根深柢固？
这正是1970年代发生的事，也是1980年代付出多年高失业率代价，才把高通膨打下来的原因。由于「停滞性通膨」并未在拜登时代发生，所以这一回，美国能把通膨压下来，而不会引发衰退。
最近调查显示，消费者对长期通膨的预期确实大幅上扬，但订定价格的毕竟不是消费者。
再看以市场驱动的通膨预期指针。芝加哥联邦准备银行总裁古斯比3月底时表示，如果这类市场指针显示预期通膨上扬，就会是「值得关切的重大警讯」。古斯比指的主要是美债平衡通膨率（breakeven rate），也就是美国公债与抗通膨债券（TIPS）的利率差距，通常可把这个利差值视为消费者物价将来会涨多少的隐含预测。
5年期平衡通膨率指针闪烁警讯
查看今年来5年期平衡通膨率走势图，可发现一个怪现象：4月来走势急转直下。川普关税不是会推升通膨预期吗？怎么联准会经济数据（FRED）显示，5年期平衡通膨率从3月31日的2.6%急跌，4月7日降到2.31%，4月8日为2.35%。川普关税计划变得更激进，预期通膨却不升反降，这该如何解释？
克鲁曼解释，其实这反映的不是通膨预期急转直下，而是凸显出，投资人（尤其是避险基金）正大举抛售美国公债变现，形成一股「抢现金」（dash for cash）狂潮。美国公债卖压狂涌把价格冲刷下来，同时推升公债殖利率（债券价格与殖利率呈反向关系）。
那么，是什么因素导致平衡通膨率下滑？因为这种指数连动债券（indexed bond）的市场规模相对小，成交量也相对稀薄，所以卖压急涌掼压债券价格、推升殖利率的效应就显得比普通公债强烈。
相同现象见于金融海啸、疫情期间
克鲁曼指出，这种现象并非第一次发生。查看平衡通膨率的长期走势图可知，在2008-2009全球金融海啸时期也见过平衡通膨率陡降的情况，然后在新冠肺炎疫情严峻时期再次发生。
在2008-2009金融危机时期，平衡通膨率大跳水，并不是反映投资人预料严重的通货紧缩将至，而是急着脱售资产变现。那正是现在发生的情况，只是程度不同（到目前为止）。
换句话说，克鲁曼在找寻通膨指引的过程中，不料却发现这个「金融危机山雨欲来的明显征兆」。其他市场观察者注意到的警讯，从「基差交易」（basis trade）、「垃圾债券」到私人贷款再融资遭遇困难，都指向同一件事。
川普即兴式恣意而为的政策，不仅已升高经济衰退风险，也重创一些贷款者，迫使他们急于脱售资产变现。最近媒体以斗大标题报导美股大跌惨况，但真正恐怖的事情正在债市上演。最大的梦魇情境，如同2008年所见，是资产价格崩跌促使人人争先恐后抢现金，导致资产贱价求售，把价格掼压到更低价位，形成恶性循环，直到整个体系内爆。
突然间，那种情境看来不再是不可能发生的事。